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Por Luiz Calado e Marco Antogiovanni<\/p>\nPor Luiz Calado e Marco Antogiovanni<\/p>\n
(*Artigo publicado na Revista Economistas n\u00ba 33)<\/p>\n
O gerenciamento de recursos tem experimentado constante crescimento e inova\u00e7\u00f5es importantes, sendo um dos setores da ind\u00fastria financeira com perspectivas mais empolgantes. Novas formas de investir e acesso do cliente de varejo e alta renda a produtos mais sofisticados possibilitaram a entrada de participantes no segmento, e as criptomoedas representaram um salto significativo na velocidade e forma como se investe.<\/p>\n
\u00a0A prefer\u00eancia dos investidores est\u00e1 mudando conforme os millennials e a gera\u00e7\u00e3o Z tomam o lugar dos baby boomers e da gera\u00e7\u00e3o Y no mundo dos investimentos. A tecnologia avan\u00e7ou ao ponto de usar micro-ondas para economizar milissegundos em negocia\u00e7\u00f5es. Os \u00f3rg\u00e3os reguladores reconheceram a velocidade das inova\u00e7\u00f5es e est\u00e3o criando sandboxes <\/em>para que fintechs <\/em>testem suas solu\u00e7\u00f5es em um ambiente controlado e sob sua supervis\u00e3o. \u00c9 em meio a esse turbilh\u00e3o que a ind\u00fastria de gest\u00e3o de recursos continua a crescer. Neste artigo ser\u00e3o apresentados dados do mercado tradicional de investimentos e explicada a nova din\u00e2mica dos criptoativos.<\/p>\n No ramo imobili\u00e1rio as inova\u00e7\u00f5es s\u00e3o significativas. O Boletim do Mercado Imobili\u00e1rio da B3\u00a0 mostra o crescimento do n\u00famero de investidores em fundos imobili\u00e1rios nos \u00faltimos 9 anos em mais de 3.000%. O mesmo padr\u00e3o se repete com a m\u00e9dia di\u00e1ria de negocia\u00e7\u00e3o desses fundos, o que naturalmente leva a uma maior procura por parte dos investidores e aumento de liquidez, num ciclo virtuoso.<\/p>\n Por sua vez, o patrim\u00f4nio dos fundos no Brasil durante o mesmo per\u00edodo tamb\u00e9m mostra um padr\u00e3o de alto crescimento. Comparativamente, o salto foi de R$2,5 trilh\u00f5es em dezembro de 2009 para R$4,8 trilh\u00f5es em abril de 2019, de acordo com o Consolidado Hist\u00f3rico de Fundos de investimento da ANBIMA um crescimento de quase 200%.<\/p>\n \u00a0O Bitcoin, por outro lado, \u00e9 um dos ativos mais rent\u00e1veis da hist\u00f3ria do capitalismo. Se um investidor tivesse comprado US$100 nas primeiras vezes que Bitcoin foram negociados, em 2010, teria hoje mais de US$5 milh\u00f5es. Claro que isso \u00e9 quase uma impossibilidade, dado que o Bitcoin em 2010 era conhecido apenas por participantes de grupos muito espec\u00edficos na Internet. Apesar disso, os retornos de 5.000.000% mexem com o imagin\u00e1rio tanto do investidor comum quanto do institucional. Mesmo hoje o Bitcoin ainda \u00e9 uma op\u00e7\u00e3o muito atraente. Seu retorno de 9,5% no primeiro trimestre de 2019 \u00e9 o dobro do IBOVESPA e mais que 600% do CDI no per\u00edodo.<\/p>\n O Bitcoin faz parte da criptoeconomia, uma nova gama de ativos para investir. Existem tr\u00eas principais grupos de criptoativos: (i) token <\/em>criptogr\u00e1fico usado como meio de troca (bitcoin, litecoin, bitcoin cash), (ii) os usados como meio de acesso a uma plataforma (ETH e Ripple) e\u00a0 os (iii) valores mobili\u00e1rios, representando um ativo subjacente – a vantagem do uso de um token nesse caso \u00e9 a facilidade de negocia\u00e7\u00e3o.<\/p>\n A uni\u00e3o entre a ind\u00fastria dos fundos de investimento e a dos criptoativos est\u00e1 s\u00f3 come\u00e7ando, mas mostra grande potencial, conforme os agente tradicionais reduzam sua desconfian\u00e7a em rela\u00e7\u00e3o \u00e0s inova\u00e7\u00f5es. Ambos s\u00e3o mercados vibrantes, e que podem se complementar em seu crescimento ao longo dos pr\u00f3ximos anos.<\/p>\n Os criptoativos e a regula\u00e7\u00e3o no Brasil<\/u><\/p>\n A primeira a\u00e7\u00e3o do regulador foi a proibi\u00e7\u00e3o da compra por parte dos fundos de investimento, como mostra trecho do Of\u00edcio Circular n\u00ba 1\/2018\/CVM\/SIN, de 12 de janeiro de 2018:<\/p>\n \u201c(…) a interpreta\u00e7\u00e3o desta \u00e1rea t\u00e9cnica \u00e9 a de que as criptomoedas n\u00e3o podem ser qualificadas como ativos financeiros, para os efeitos do disposto no artigo 2\u00ba, V, da Instru\u00e7\u00e3o CVM n\u00ba 555\/14, e por essa raz\u00e3o, sua aquisi\u00e7\u00e3o direta pelos fundos de investimento ali regulados n\u00e3o \u00e9 permitida.\u201d<\/p>\n \u00a0 \u00a0 \u00a0<\/p>\n Al\u00e9m disso, a CVM – Comiss\u00e3o de Valores Mobili\u00e1rios recomendou aos fundos brasileiros que aguardassem um novo posicionamento antes de executar uma estrat\u00e9gia de comprar cotas de fundos de criptoativos no exterior, forma pela qual contornariam a proibi\u00e7\u00e3o criada pelo of\u00edcio apresentado anteriormente.<\/p>\n Contudo, em setembro de 2018 o regulador trouxe not\u00edcias positivas para o mercado, ao permitir o investimento indireto em criptoativos. Esta a\u00e7\u00e3o beneficiou o mercado ao permitir oficialmente a investidores se beneficiarem do mercado a partir de um produto regulado.\u00a0<\/p>\n Al\u00e9m disso, cabe destacar as diversas vezes que os criptoativos foram citados no Relat\u00f3rio Anual 2018 da CVM.<\/p>\n Os criptoativos como investimento<\/u>\u00a0 \u00a0 \u00a0 \u00a0\u00a0<\/p>\n Um dos motivos pelo qual os fundos de investimento est\u00e3o interessados no bitcoin e outros criptoativos \u00e9 a sua grande atratividade como um investimento. Comparando os retornos do bitcoin e outros ativos em diversas janelas de tempo. As datas de refer\u00eancia s\u00e3o de 22 de junho de 2019, e os dados s\u00e3o analisados em uma base di\u00e1ria.<\/p>\n A conclus\u00e3o que podemos tirar \u00e9 que, apesar da conhecida volatilidade do bitcoin, ele ainda teve um desempenho melhor que outros ativos.<\/p>\n \u00a0<\/p>\n Os criptoativos e os fundos de investimento<\/u><\/p>\n O crescimento dos fundos de criptoativos \u00e9 impressionante. Um estudo da PWC em conjunto com a Elwood Asset Management mostrou que os Assets Under Management<\/em> (AUM) mediano dos fundos desse tipo cresceu de US$1,2 milh\u00e3o para US$4,3 milh\u00f5es desde janeiro de 2018.<\/p>\n Interessante comparar o desempenho dos gestores de fundos de criptoativos com o de gestores de fundos tradicionais. A pesquisa \u201c2019 Institutional Investor Survey<\/em>\u201d, realizada pelo J.P. Morgan mostrou que 68% dos gestores de fundos tradicionais tiveram um desempenho abaixo do seu benchmark<\/em>. Apenas 13% deles tiveram um desempenho 1% superior ao seu bechmark<\/em>. No mercado de criptoativos, os gestores apresentaram um desempenho 26% superior ao seu benchmark<\/em>. Esta discrep\u00e2ncia ser\u00e1 analisada em artigo posterior destes autores.<\/p>\n O Brasil apresenta avan\u00e7os na \u00e1rea tamb\u00e9m. Por exemplo, em outubro de 2018 foi lan\u00e7ado o primeiro fundo de criptoativos de varejo, o BLP Crypto. O fundo investe 80% dos seus ativos em t\u00edtulos p\u00fablicos e apenas 20% em criptoativos, o que permite que pessoas f\u00edsicas tenham acesso ao mercado. Os 20% s\u00e3o investidos em cotas do Genesis Block Fund Ltd., constitu\u00eddo nas Ilhas Cayman, para fazer frente \u00e0 regula\u00e7\u00e3o da CVM. O Genesis \u00e9 restrito a investidores profissionais, estes sim expostos 100% aos criptoativos. A aloca\u00e7\u00e3o \u00e9 feita 80% nos 10 principais criptoativos e 20% em outros de capitaliza\u00e7\u00e3o menor e ICOs que o fundo considere atraentes.<\/p>\n Contudo, ainda existem obst\u00e1culos a serem superados na ado\u00e7\u00e3o dos criptoativos no Brasil. Por exemplo, o volume de negocia\u00e7\u00e3o do bitcoin nas \u00faltimas 24 horas \u00e9 de cerca de \u0243332 mil. Desse valor, o Brasil \u00e9 respons\u00e1vel por apenas \u0243516, OU 0,16%. Trata-se de um volume semelhante ao associado ao Bitcoin cotado em rand sul-africano. Como medida de compara\u00e7\u00e3o, o PIB nominal do Brasil \u00e9 quase 6 vezes maior do que o da \u00c1frica do Sul. Essa falta de liquidez no mercado nacional n\u00e3o impacta tanto os fundos em si, j\u00e1 que eles s\u00e3o legalmente obrigados a comprar cotas de fundos de outras jurisdi\u00e7\u00f5es. Contudo, indica que o investidor brasileiro que deseja comprar o ativo individualmente, e n\u00e3o via um fundo, enfrentaria uma menor liquidez.<\/p>\n \u00a0<\/p>\n Desafios e caminhos poss\u00edveis<\/u>\u00a0 \u00a0 \u00a0 \u00a0\u00a0<\/p>\n O principal desafio que os gestores de fundo enfrentam \u00e9 a forma de avalia\u00e7\u00e3o de criptoativos, visto que t\u00eam pouca rela\u00e7\u00e3o com a avalia\u00e7\u00e3o de ativos tradicionais. \u00c9 verdade que essa nova classe possui correla\u00e7\u00e3o muito baixa ou mesmo negativa com aa maior parte dos demais ativos, e que o potencial de retorno \u00e9 gigante para aqueles que conhecem o mercado. Contudo, \u00e9 preciso ter cuidado, e saber quais as m\u00e9tricas adequadas para considerar um investimento na \u00e1rea.<\/p>\n A an\u00e1lise t\u00e9cnica \u00e9 similar para quase todos os tipos de ativo, e as negocia\u00e7\u00f5es puramente quantitativas tamb\u00e9m. Elas se baseiam em certos indicadores que n\u00e3o mudam por se tratar de Bitcoin, boi gordo ou a\u00e7\u00f5es da Petrobr\u00e1s. Contudo, \u00e9 na an\u00e1lise fundamentalista que existem as maiores diferen\u00e7as. Em uma empresa tradicional, \u00e9 analisado seu setor, \u00e9 realizada uma s\u00e9rie de suposi\u00e7\u00f5es macro e microecon\u00f4micas e s\u00e3o projetados os fluxos de caixa livres. Contudo, muitos criptoativos n\u00e3o permitem realizar esse procedimento devido a inexist\u00eancia de fluxo de caixa.<\/p>\n Ao inv\u00e9s disso, o gestor deve confiar em outros aspectos. A an\u00e1lise do whitepaper, documento que resume o criptoativo e seu prop\u00f3sito, <\/em>\u00e9 o primeiro passo essencial. \u00c9 nesse documento que a equipe de desenvolvimento descreve a raz\u00e3o de sua cria\u00e7\u00e3o e o seu funcionamento. Satoshi Nakamoto fez isso quando lan\u00e7ou o \u201cBitcoin: a peer-to-peer electronic cash system\u201d, base te\u00f3rica do Bitcoin.<\/p>\n Tamb\u00e9m \u00e9 necess\u00e1rio entender se a descentraliza\u00e7\u00e3o \u00e9 consequ\u00eancia do modelo adotado pelos criptoativos. Por exemplo, o Steemit \u00e9 uma rede social na qual os membros postam e as \u201ccurtidas\u201d valem tokens. Portanto, quanto mais bem votada uma publica\u00e7\u00e3o, mais dinheiro seu autor faz, diretamente. O conceito \u00e9 interessante, e possivelmente ajuda a filtrar o melhor conte\u00fado, j\u00e1 que a comunidade est\u00e1 votando. Contudo, seria o suficiente para competir com plataformas como Medium ou Facebook, as quais centralizam todo o benef\u00edcio econ\u00f4mico originado em sua rede?<\/p>\n O segundo grande desafio \u00e9 a aceita\u00e7\u00e3o institucional. O investidor norte-americano Warren Buffett afirmou na confer\u00eancia anual de 2019 da Berkshire Hathaway que o Bitcoin revive nele sentimentos associados aos jogos de azar de Las Vegas. Buffett tamb\u00e9m preferiu se manter afastado das empresas de tecnologia no in\u00edcio dos anos 2000. Contudo, na mesma reuni\u00e3o em que criticou o Bitcoin ele anunciou que a Berkshire Hathaway det\u00e9m uma posi\u00e7\u00e3o de US$860 milh\u00f5es na Amazon. Portanto, ainda h\u00e1 esperan\u00e7a. O CEO do J.P Morgan, Jamie Dimon, chamou o Bitcoin de \u201cfraude\u201d em 2017. Em 2019, contudo, o banco est\u00e1 criando seu pr\u00f3prio criptoativo, a JPM Coin, e \u00e9 o banco que possui mais vagas em aberto com as palavras \u201cblockchain\u201d <\/em>e \u201cBitcoin\u201d em suas descri\u00e7\u00f5es.<\/p>\n Al\u00e9m disso, o J.P Morgan recentemente publicou um relat\u00f3rio em que explicava por que o Bitcoin est\u00e1 acima do seu \u201cvalor intr\u00ednseco\u201d. \u00c9 um grande passo para a institucionaliza\u00e7\u00e3o do Bitcoin o fato de um dos maiores bancos de Wall Street reconhecer que o criptoativo tenha um \u201cvalor intr\u00ednseco\u201d em um relat\u00f3rio p\u00fablico e oficial. Os analistas chegaram a esse valor tratando o Bitcoin como uma commodity, sendo que os custos de produ\u00e7\u00e3o seriam o poder computacional, a eletricidade usada e a efici\u00eancia do hardware<\/em>.<\/p>\n Por outro lado, o pr\u00eamio Nobel em economia, Robert Shiller, afirmou que o Bitcoin \u201cpossui muitas das caracter\u00edsticas de uma bolha especulativa\u201d, e n\u00e3o parece ter mudado de opini\u00e3o. O tamb\u00e9m pr\u00eamio Nobel em economia Joseph Stiglitz afirmou que \u201co Bitcoin deveria ser desligado\u201d. Todas essas posi\u00e7\u00f5es de economistas tradicionais podem apresentar obst\u00e1culos ao desenvolvimento do mercado. Contudo, os n\u00fameros de desempenho dos criptoativos e sua grande capacidade contributiva para portf\u00f3lios podem mud\u00e1-las com o tempo.<\/p>\n Conclus\u00e3o<\/u><\/p>\n Os criptoativos j\u00e1 percorreram um longo caminho rumo \u00e0 institucionaliza\u00e7\u00e3o, e os fundos que lidam com essa nova classe est\u00e3o se multiplicando. Contudo, ainda h\u00e1 obst\u00e1culos a serem superados, como a falta de entendimento do mercado e suas caracter\u00edsticas, bem como opini\u00f5es negativas de personalidades importantes nas finan\u00e7as e na economia. O diretor da PwC de Hong Kong, Henri Arslanian, disse que \u201ca ind\u00fastria de fundos de criptoativos est\u00e1 hoje onde a ind\u00fastria de fundos hedge tradicionais estava em no come\u00e7o dos anos 1990\u201d. Esta parece ser uma boa analogia. Embora seja dif\u00edcil comparar fundos tradicionais aos fundos de criptoativos, dadas suas caracter\u00edsticas peculiares, \u00e9 previs\u00edvel que estes se tornar\u00e3o cada vez maiores, mais profissionalizados e institucionalizados.<\/p>\n \u00a0<\/p>\n Refer\u00eancias e indica\u00e7\u00f5es de leitura<\/u><\/p>\n Relat\u00f3rio Fundos Imobili\u00e1rios da B3, acesso em <http:\/\/www.b3.com.br\/pt_br\/produtos-e-servicos\/negociacao\/renda-variavel\/fundos-de-investimentos\/fii\/boletim-mensal<\/a>><\/p>\n Factors Influencing Liquidity in Emerging Markets, IOSCO, acesso em <https:\/\/www.iosco.org\/library\/pubdocs\/pdf\/IOSCOPD258.pdf<\/a>><\/p>\n Estat\u00edstica dos Fundos de Investimento da ANBIMA, acesso em <http:\/\/www.anbima.com.br\/pt_br\/informar\/estatisticas\/fundos-de-investimento\/fi-consolidado-historico.htm<\/a>><\/p>\n Of\u00edcio Circular n\u00ba 11\/2018\/CVM\/SIN, de 19 de setembro de 2018, acesso em <http:\/\/www.cvm.gov.br\/export\/sites\/cvm\/legislacao\/oficios-circulares\/sin\/anexos\/oc-sin-1118.pdf<\/a>><\/p>\n Relat\u00f3rio Anual CVM 2018, acesso em <http:\/\/www.cvm.gov.br\/export\/sites\/cvm\/publicacao\/relatorio_anual\/anexos\/Relatorio_Anual_CVM_2018.pdf<\/a>> \u00a0<\/u><\/p>\n Annual Crypto Hedge Fund Report da PWC, acesso em <https:\/\/www.pwc.com\/gx\/en\/financial-services\/fintech\/assets\/pwc-elwood-2019-annual-crypto-hedge-fund-report.pdf<\/a>><\/p>\n![\"\"](\"http:\/\/cofecon.org.br\/cofecon\/wp-content\/uploads\/2019\/09\/tabela.jpg\")
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