{"id":23028,"date":"2024-07-19T14:48:09","date_gmt":"2024-07-19T17:48:09","guid":{"rendered":"https:\/\/www.cofecon.org.br\/?p=23028"},"modified":"2024-07-19T14:48:09","modified_gmt":"2024-07-19T17:48:09","slug":"a-caixa-de-ferramentas-do-banco-central","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/cofecon.org.br\/cofecon\/?p=23028","title":{"rendered":"A caixa de ferramentas do Banco Central"},"content":{"rendered":"

Por Fernando de Aquino, economista. <\/em>Membro da Comiss\u00e3o de Pol\u00edtica Econ\u00f4mica do Cofecon. <\/em>Publicado originalmente no portal GGN<\/span><\/em><\/p>\n

Muito tem animado o debate p\u00fablico, o n\u00edvel de taxas de juros vigente no pa\u00eds. Questiona-se a necessidade e conveni\u00eancia desses n\u00edveis reconhecidamente altos, quase sempre entre os dois maiores do mundo, ao que tamb\u00e9m se atribuem motiva\u00e7\u00f5es pol\u00edticas e favorecimentos. Sem analisar a pertin\u00eancia de tais argumentos, pretendemos explorar outros aspectos do tema. Podemos partir da necessidade de conciliar controle da infla\u00e7\u00e3o com eleva\u00e7\u00e3o dos investimentos o suficiente para manter um ritmo de crescimento que nos permita alcan\u00e7ar a qualidade de vida dos pa\u00edses mais desenvolvidos, ao menos em algumas d\u00e9cadas, como o grande desafio da pol\u00edtica macroecon\u00f4mica atual.<\/p>\n

Nesse sentido, o Plano Real, embora obtendo relevante \u00eaxito em reverter um descontrole inflacion\u00e1rio de cerca de quinze anos, instituiu em certo regime de pol\u00edtica macroecon\u00f4mica que vem mantendo a economia \u201ctravada\u201d, no que se pode chamar semi-estagna\u00e7\u00e3o. No per\u00edodo 1996-2023, o crescimento real m\u00e9dio do PIB per capita do Brasil foi de 1,2% a.a., pouco acima da metade dos 2,3% a.a. do mundo [Banco Mundial]. Ao inv\u00e9s de alcan\u00e7ar o mundo desenvolvido, estamos nos distanciando cada vez mais. Ainda pior, os juros extremados desse regime tem sido um dos maiores, sen\u00e3o o maior, mecanismo de concentra\u00e7\u00e3o de renda no pa\u00eds.<\/p>\n

A narrativa, tanto do Banco Central quanto dos operadores do setor financeiro, repercutida amplamente pela m\u00eddia corporativa, \u00e9 de que n\u00e3o haveria alternativas. O Conselho Monet\u00e1rio Nacional definiria as metas para infla\u00e7\u00e3o, que precisam ser baixas para mitigar perdas de poder de compra que penalizam muito mais os segmentos de mais baixa renda. A autoridade monet\u00e1ria teria como mandato principal a manuten\u00e7\u00e3o da infla\u00e7\u00e3o dentro dessas metas. Para tanto, utilizaria um instrumental estritamente t\u00e9cnico, que envolve indicadores como taxa natural de juros, aquela que manteria a atividade econ\u00f4mica no seu m\u00e1ximo sem afetar a infla\u00e7\u00e3o, e expectativas de infla\u00e7\u00e3o, que teriam influ\u00eancia decisiva na forma\u00e7\u00e3o de pre\u00e7os, contando com apenas uma ferramenta, a taxa Selic \u2013 remunera\u00e7\u00e3o dos empr\u00e9stimos de um dia entre Banco Central e bancos, que influencia as demais taxas de juros do pa\u00eds.<\/p>\n

As estimativas da taxa natural para o Brasil, realizadas pelo Banco Central e outros agentes, t\u00eam sido elevadas, bem mais que as de outros pa\u00edses, o que seria consistente com uma in\u00e9rcia inflacion\u00e1ria ainda pesada entre n\u00f3s e com a indevida miss\u00e3o de acomodar os chamados choque de oferta. Assim sendo, pode-se esperar que essa taxa mantenha um retorno sobre a d\u00edvida p\u00fablica que acomode, confortavelmente, riscos percebidos por seus detentores. Desse modo, fica dif\u00edcil acreditar que resultados ou discursos do governo minimamente desfavor\u00e1veis, em termos de d\u00e9ficits fiscais, possam aumentar a percep\u00e7\u00e3o de risco de carregamento da d\u00edvida governamental al\u00e9m da gordura habitual da taxa natural de juros.<\/p>\n

Em geral, o Banco Central j\u00e1 tem mantido juros muito altos, com a pol\u00edtica de controle da infla\u00e7\u00e3o, para precisar aumentar ainda mais para o mercado continuar aceitando carregar passivos p\u00fablicos. Portanto, do ponto de vista das exig\u00eancias de retorno m\u00ednimo para o carregamento da d\u00edvida p\u00fablica, existe espa\u00e7o para queda de juros. Mais f\u00e1cil acreditar em gatilhos, que geram movimentos especulativos, com operadores tentando antecipar vendas na alta e compras na baixa.<\/p>\n

Mesmo assim, existem fundamentos para os riscos de um endividamento p\u00fablico explosivo. Com a d\u00edvida p\u00fablica crescendo, r\u00e1pida e consistentemente, al\u00e9m do PIB, deve-se considerar as dificuldades de sua rolagem, eventual morat\u00f3ria pol\u00edtica, busca de redu\u00e7\u00e3o desses ativos no portf\u00f3lio dos detentores, causando aumento de cr\u00e9dito ao setor privado pelos bancos, substitui\u00e7\u00e3o por outros ativos pelos portf\u00f3lios dom\u00e9sticos e fugas de capitais pelas carteiras globalizadas. Contudo, n\u00e3o existem ind\u00edcios concretos de tais movimentos, apenas eventuais previs\u00f5es dessas possibilidades no longo prazo, em geral com base em modelos econom\u00e9tricos.<\/p>\n

Os modelos econ\u00f4micos utilizados enrijecem excessivamente horizontes de longo prazo, mas mudan\u00e7as estruturais, de diversas magnitudes, v\u00e3o ocorrendo, alterando oportunidades e trajet\u00f3rias esperadas inicialmente. Por exemplo, um surto de crescimento favoreceria a aceita\u00e7\u00e3o de um endividamento p\u00fablico maior, mas n\u00e3o tendo sido antecipado pelos modelos de equil\u00edbrio geral adotados, poderia ser evitado. O longo prazo do mundo real \u00e9 sempre muito mais aberto.<\/p>\n

O grande truque \u00e9 que existem alternativas \u00e0 pol\u00edtica monet\u00e1ria atual, sem precisar nada de ex\u00f3tico ou radical. Seriam formas de induzir redu\u00e7\u00f5es estruturais na taxa natural, permitindo a pr\u00e1tica de juros mais baixos sem comprometer o controle da infla\u00e7\u00e3o. Por um lado, o Governo Federal pode agir diretamente nos mercados do setor real. Estoques reguladores, impostos de importa\u00e7\u00e3o e de exporta\u00e7\u00e3o, administra\u00e7\u00e3o de pre\u00e7os estrat\u00e9gicos, como derivados de petr\u00f3leo e energia el\u00e9trica, e investimentos em matriz energ\u00e9tica menos onerosa s\u00e3o ferramentas que podem ser utilizadas pelo Governo federal para auxiliar nesse controle.<\/p>\n

Por outro lado, o pr\u00f3prio Banco Central pode lan\u00e7ar m\u00e3o de outras ferramentas para viabilizar a manuten\u00e7\u00e3o de juros mais baixos. Algumas visariam a diminui\u00e7\u00e3o da alavancagem de cr\u00e9dito, sendo recomend\u00e1vel preservar os direcionados a investimento, como aumentos em recolhimentos compuls\u00f3rios e em capitaliza\u00e7\u00f5es pelos \u00edndices de Basil\u00e9ia. Trata-se de ferramentas j\u00e1 recorrentemente utilizadas pelo Brasil e por v\u00e1rios pa\u00edses do mundo, que poderia ter resultado diferente dos juros elevados ao alcan\u00e7ar menos os investimentos e ainda por n\u00e3o ter o efeito concentrador da exorbitante remunera\u00e7\u00e3o da d\u00edvida p\u00fablica.<\/p>\n

Outro tipo de ferramenta atua sobre as taxas mais longas que a de um dia, como a Selic. Ap\u00f3s a crise financeira de 2008, v\u00e1rios bancos centrais come\u00e7aram a adotar essas ferramentas, que consistem em negocia\u00e7\u00f5es de ativos com vistas a influenciar essas taxas mais longas e\/ou o estabelecimento de metas expl\u00edcitas para control\u00e1-las. A partir da pandemia, muitos outros bancos centrais aderiram a essas pr\u00e1ticas, sendo essas negocia\u00e7\u00f5es autorizadas tamb\u00e9m para o Banco Central do Brasil, mas n\u00e3o chegaram a ser realizadas.<\/p>\n

Estudos emp\u00edricos indicam a queda na volatilidade das curvas de juros ap\u00f3s serem controladas pelos bancos centrais, o que j\u00e1 permite a pr\u00e1tica de menores n\u00edveis de taxa com efeitos equivalentes. Efeito ainda mais importante seria a possibilidade de queda substancial na taxa de um dia, que atualmente precisaria ser extremamente elevada, por ser a \u00fanica ferramenta usada para controlar a infla\u00e7\u00e3o e influenciar as mais longas. Vale salientar que n\u00e3o se deve esperar que grandes redu\u00e7\u00f5es da Selic levem a uma fuga dos t\u00edtulos p\u00fablicos a ela indexados, pois n\u00e3o corresponde ao ocorrido recentemente.<\/p>\n

De junho de 2020 a mar\u00e7o de 2022, a taxa Selic real manteve-se negativa, sem alterar a tend\u00eancia de crescimento da d\u00edvida p\u00fablica a ela indexada. A aus\u00eancia de fuga dessa modalidade de ativo, mesmo em 21 meses de capitaliza\u00e7\u00e3o negativa, indica que ela esteja funcionando tamb\u00e9m como quase-moeda \u2013 disponibilidades imediatas de institui\u00e7\u00f5es financeiras e agentes n\u00e3o financeiros \u2013 se esperando que continue a ser mantida, mesmo com remunera\u00e7\u00e3o muito mais baixa que a atual. Os t\u00edtulos do governo indexados \u00e0 Selic representaram m\u00e9dia de 44% da d\u00edvida bruta do governo geral, no per\u00edodo 2007-2023, chegando \u00e0 metade em 2023 [Banco Central do Brasil], o que indica o potencial de redu\u00e7\u00e3o de despesa financeira e de concentra\u00e7\u00e3o de renda decorrente de diminui\u00e7\u00f5es substanciais daquela taxa.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

Por Fernando de Aquino, economista. Membro da Comiss\u00e3o de Pol\u00edtica Econ\u00f4mica do Cofecon. Publicado originalmente no portal GGN Muito tem animado o debate p\u00fablico, o n\u00edvel de taxas de juros vigente no pa\u00eds. Questiona-se a necessidade e conveni\u00eancia desses n\u00edveis<\/p>\n

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